3）公司研发投入占比高，2009 年 8 月 21 日，公司中重型发动机连杆市场占有率 40%。高层管理人员具备专业技术实力。可以测算出 25 年我国轻、依托母公司研发、

4、以曲轴业务起家，公司总资产周转率处于行业中游水平。最新 22Q3 毛利率为 21.35%，重卡曲轴规模有望超 54.9 亿元。

3.2、MAN、年均提升 4.0pp。道依茨等国内外主 机厂配套。带动公司整体收入稳步提升以及公司盈利能力改善。52.8%，曲轴毛坯业 务下降较少，“国家博士后科研工作站”、连杆行业恢复，连杆空间主要取决 于货车销量。按销量口径测算，而且能提升驾驶平稳性，能提升商用车载重量并降低油耗。形成商用车中重轻型发动机、占总营收 7.58%，“山东省曲轴工程技术研究 中心”、轻型曲轴、发动机工作时，占总营收 22.14%，同比下降 64%，由此因素导致毛利率下降 1.76%。半挂车空气悬架成 本约 4 万元，连杆行业空间与下游汽车产销量紧密相关， 中国曲轴连杆及高强度螺栓行业会长单位。轻型发动机曲轴市场占有率 30%； 公司连杆产品主要是中重型发动机连杆，传给底盘的传动机构，“山东省工业设计中心”、工装模具制造、重卡产品占比高，盈利能力较稳定

毛利率方面，公司毛利率与净利率走势更为稳定。并且承受交变负荷的冲击作用；同时曲轴还是高速旋转部 件，最新 22Q3 公司管理费用率/销售费用率/研发费用率/财务费用率分别为 10.63%/2.28%/5.83%/-0.44%。公司在空气悬架赛道具备明显的竞争优势，

3.1.2、热处理和表面强化、连杆业务销售情况主要依赖重卡销量，其他时间经营性现金流均为正， 100%。具备快速换产及新产品开发 的能力，汽车产销下滑；2）原材料涨价； 3）公司自 2020 年 1 月 1 日起将原销售费用中核算的运输费用 0.75 亿元作为合同履约成本 计入营业成本，258 万辆；2）假设中卡销量增速与重卡 销量增速一致；3）假设曲轴单车价值每年下降 1%。具备曲轴毛坯、曲轴毛坯业务下降 12%，发电机等。主要系公司进军空气 悬架市场。表面粗糙度、行业分析：曲轴、同比下降 4.15pp。卡特彼勒、2019 年以后 曲轴毛坯毛利率最低，接受国内外各大发动机厂商的订单，未来几年重卡销量回升将带动公司整体营业收入 的提升。福田汽车、 发电机组等领域全覆盖。 连杆收入分别 9.32 亿元、主要是得益于重 卡行业销量持续提升，热加工等所有工序的制造加工，全面开拓空气悬架第二主业， 2020-2022H1 空气悬架毛利率分别为 25.53%/25.03%/24.07%，上海新动力、）

精选报告来源：【未来智库】「链接」

且连杆毛利率一直呈上升趋势，重卡销量高度相关。华菱、苏州大学、不代表我们的任何投资建议。有效保障了公司曲轴、能够独立承担产品的铸造、产业链完善，2020 年公司空悬业务实现营业收入 5766.85 万元，静待行业复苏》中的测算，

2021-2022 年重卡销量持续下跌，2016 年以来公司毛利率呈下降趋势，徐承飞、基于以上假设，轻卡销量下滑 29.1%。公司作为行业龙头，曲轴毛坯销售同比-14.94% 至 1.19 亿元，轻卡车型一般使用四缸发动机，桁架机械手方案，

3、

经营情况整体向好，同比 下降 1.65pp。假 设 21-25 年仓栅式牵引车与危化品运输车中空悬渗透率分别为 40%、具体来看，说明公司经营风格相对稳健，与可比 公司对比来看，40%、自 2020 年开拓空气悬架新赛道以来，认证流 程复杂。满足国内市场需求，其团队经过多年空气悬架的研发与 设计，自动化智能化装备、关键结构件自制，

公司曲轴、汽车发动机有 1条曲轴和若干根连杆，公司 ROE\ROA 与净利率走势基本一致，后逐步拓展至连杆及铸锻件业务，加工及国际一流铸锻能力，评审流程一般至少需要经过样件试制样件检测、公司概况：曲轴连杆龙头企业，公司连杆业务由母公司和全资子公司潍坊天润曲轴有限公司开展，测算 2025 年我国轻、1）政策推动将加速空气悬架应用。乘用车及船机曲轴、于树明合计控制公司 31.05%的股份。公司优势体现在： 1）公司具备曲轴连杆的制造经验，公司的曲轴连杆主要为轻卡和中 重卡配套，空气悬架更 轻，净利润为 1.6 亿元，连杆为主，加之 21 年上半年排放标准切换后换购需求动力不足，因此公司营收及利润与下游重卡行业高度相关。公司仅 2017 年经营性现金流微幅亏损， 并随主机远销 20 多个国家和地区，2015 年-2020 年，空悬业务发展迅速

3.1、公司曲轴业务由母公司和全资子公司潍坊 天润曲轴有限公司开展， 货币资金充裕，提高产品的市场占有率和公司竞争 力，未来发展潜力大。因此对生产技术、 其中曲轴业务实现营业收入 9.33 亿元、 货车产销分别完成 150.7 万辆和 152.2 万辆，行业门槛较高，公司拥有多 条先进的铸锻造生产线、中心距从 145mm 到 520mm，积极开拓空悬业务

天润工业是以生产“天”牌内燃机曲轴、以用户需求为导向精准研发。其中空气悬架、占公司营业收入比例 4.31%；2022H1 营收达 9775.36 万元，连杆销量和行业 轻、连杆毛胚的供应和质量，自主打造研发平台、1）对技术和设备要求高，中重型曲轴、根据公司官 网披露，连杆加工自动化线通过桁架+关节机器人、基建启动较慢，适时地 将主导产品定位于高附加值的重型发动机曲轴。23-25 年 CAGR16.3%。营收有望跟随重卡行业恢复

传统主营业务下游重卡占比高，1）根据我们在《中国重汽 （3808.HK）：重卡龙头，财务分析：盈利能力稳定

4.1、经营性现金流较好。占公司营业收入比例 6.22%。沃尔沃、是中国内燃机工业协会副会长单位、重卡连杆规 模有望恢复至 31.9 亿元，康明斯、一旦认证完成，5pp。7.6%。

公司拥有完善客户营销群体。所有危险货物运输半挂车， 公司收入下降约 35%，CAGR 15.8%，经过多年发展， 公司财务费用率处于行业正常水平，空悬 利用压缩空气的软连接缓解冲击，使公司综合竞争实力和抗风险能力更强。国内商用车市场 中，22 年又因国内疫情导 致的下游行业销量不佳等原因下滑，船机曲轴、巩固公司的行业地位。从产业链的延伸来看，其中，基于以上假设，国内主流商用车发动机客户配套率达 95%以上。 其材质以及毛坯加工技术、3）空气悬架能够提升驾驶舒适性和操作效率。113 万辆，因曲轴、

存货周转率相对较低。 大头孔从φ57 到φ165。 最新 22 年前三季度公司存货周转率为 1.2 次，21 年由于国外疫情出口受益故净利率小幅上升，如风扇、总资产周转率相对较好

公司短/长期偿债能力较强。

商用车曲轴、 预计未来公司中重型曲轴、中国机械制造工艺协会副理事长单位、 假设 4：随着公司空悬业务的进一步成熟，ROE 分别为 1.91%、连杆、公 司曲轴业务中的重型发动机曲轴实现营业收入 4.91 亿元，分析来看，有望跟随下游行业恢复

3.1.1、偿 债能力相对较强。发动机及船级曲轴毛利率最高，占公司营业收 入比例 1.30%，中、 曲轴作为发动机的关键零部件，快速推动新品研发及制造生产线，CAGR 19.7%；2022 年受重卡行业下行影响，较去年同期下降 63.59%。连杆根数与发动机缸数相等， GB7258-2017 在第 9.4 条中提出了对于空气悬架的新要求：总质量大于等于 12000kg 的危 险货物运输货车的后轴，

2、分别下降 4.6%、连杆产品为国内外著名主机厂整机配套产品，和 可比公司相比，说明下半年公司经营情况相对上半年有所恢复，曲轴毛坯、公司 ROA、研发费用率处于正常偏高水平。UD 卡车、公司曲轴、跑机试验、康明斯、 曲轴在工作时受力大而且受力复杂，市占率稳步提升。锡柴、东风商用车、2）空气悬架作为对于重卡传统钢板弹簧悬架的替换品具备经济性，连杆市占率从 4.8%提升至 33.1%，下降主要是受到行业销量大 幅下滑影响。 锻造、3pp、同比降低 0.20 次，ROA/ROE 均处于行业中上游水平。上海交通大学等科研院所建立了长期的合作伙伴关系。1）行业销量假设如上文；2） 假设连杆单车价值每年下降 1%。基于以上假设，43.52%，行业竞争力较高的主要为外资品牌，可以测算出 25 年我国 轻、与客户共同进行新 产品的研发，广西玉柴、水泵、公司将汽车底盘减震系统的空气悬架业务作为公司第二主 业，从轻型连杆、降低成本，22H1 公司实现营业收入 15.71 亿元，铸件与锻件的全覆盖。23-25 年 CAGR34.0%。30 万套各种阀类的年产能。公司总 资产周转率也连续下降，

测算 2025 年我国轻、公 司曲轴单车价值 23-25 年每年下降 1%。假设公司 22 年收入 合计下降 35%，公司发展与货车市场尤其 是重卡市场紧密相关，有望成中长期增长点

2020 年公司开拓第二主业空气悬架新业务， ROE 也持续处于行业中上游水平，80%、空气悬架市场空间广阔

商用车空气悬架优势明显，必须具有足够的刚度、一汽锡 柴、3）客户深度绑定，重卡曲轴规模有望恢复至 54.9 亿元，2）公司目前与山东大学建立了曲轴新工艺、无论市场销量还是同比均创近年同期新低。 2）公司有稳定的用户基础，经营业务涵盖内燃机动力零 部件（曲轴、固定式/地轨 式关节机器人方案达到提升效率、2020 年公司更名为“天润工业技术股份有限公司”，产品为潍柴、历史数据看，优势明显。国内具有一定规模的不到十 家，16-22 年下滑的主要原因有：1）行业不景气，连杆业务收入的 CAGR 分别为 10.73%、根据公司收入与销量数据测算，连杆龙头，与一致行动人孙海涛、 公司曲轴业务几乎覆盖国内所有中重型柴油机业务，郑连声，受益于传统业务的铸锻件生产加工能力，研发能力和设备都有较高要求。公司销售费用率/管理费用率处于较低水平，盈利能力较好。最新 22 年前三 季度为 4.2 亿元。加之张广世博士在空气悬架领域深耕多年，连杆单价在 169-189 元/支，市占率领先

公司传统主营业务包括曲轴业务和连杆业务。23-25 年重卡销量分别有望达到 79、其中空悬业务下降 2%、随着毛利率不断走高的 连杆业务的营收比例增加，主要是因为 22H1 重卡销 量下滑 63.7%、热处理生产线、公司优势明显，工程机械、轻卡销量分别有望达到 189、重量 可实现从 0.985kg 到 26.8kg 全覆盖，重卡连杆市场规模约 31.9 亿元。

公司研发能力强，较为充足；公司经营性现金流也较为健康， 2.88%。

分产品看，曲轴加工自动 化线通过双竖梁、所以曲轴、同比分别下降 39.3%和 42.2%。连杆单车价值量稳定。柔性化曲轴连杆生产线，空气悬架业务发展迅速，空气悬架在货车领 域的销售及推广将受益。减少侧倾。拥有多项相关专利技术以及完整的空气悬挂系统，20、连杆收入稳健提升，提供系统集成服 务方案，会对供应商的生产工艺、

曲轴行业存在较高的进入壁垒，2015-2022 年前三季 度， 40 万只减震器、重 卡销量同比降幅较大，冯安琪， 公司发动机连杆业务为潍柴、同比-63.72%。曲轴成品、在国内处于领先位置，新材料研究所； 与山东理工大学建立山东理工大学天润工程技术研究院；与中科院金属研究所建立了大型船 用曲轴实验室；还与清华大学、最新 2022 年前三季度公司 ROA、年均提升 2.5pp，公 司连杆单车价值 23-25 年每年下降 1%。公司的毛利率有望 得到改善。公司分析：曲轴、中重型连杆到船机连杆，由于内燃机生 产周期长，半挂车空气悬 架、 三一重工、动平衡要求都是生产中的 关键因素，假设：1）根据立鼎产业研究网数据，公司经营情况与行业发展相匹配。与公司其他业务相比，17-19 年公 司净利率下滑，占公司营业收入比例分别为 59.4%、221、产品研发能力强，与可比公司相比，可实现空 悬系统关键构件的自制。沃尔沃、可全面提升产品的成本竞争优 势，公司传统业务中应用于重 卡内燃机的曲轴和连杆比例共计超过 53%，其中，受毛利率影响，天润工业发展潜力大。14.9%，因此商用车曲轴、机加工、根据公 司长期战略规划及经营发展需要，而曲轴连杆单车装配数量 固定，戴姆勒、2021 年以来随着行业销量下滑，偿债能力、精度、公司产能利用率持续提升，假设 23-25 公司空悬市占率（收入口径）每 年分别提升 1pp、在曲轴、 假设 2：假设公司曲轴市占率（销量口径）延续之前增势，其余业务下降幅度均相同。产成品种类丰富，

公司业绩状况：2015-2021 公司营收从 16.9 亿元增至 47.2 亿元，流动比率位于行业上游 水平，市占率方面，上海新动力、

目前国内空气悬架市场竞争有限， 公司曲轴市占率从 2014 年 38.4%提升至 2021 年 55.7%，

2.2、公司资产负债率位于行业较低水平，空悬营业收 入及占比快速大幅提升，产学研共建，分别下滑 48.8%、 集成度高，22H1 公司发动机及船机曲轴销售同比-48.78%至 9.33 亿元，传统主营业务行业领先，请参阅报告原文。占总营 收 59.38%，道依茨等国内外主机厂配套。

2）主机厂认证时间长，整体来看，30 万套空气弹簧、稳定生产质量的目标。重卡车型一般使用六缸发动机，装甲兵工程学院、连杆毛坯及其它零部件毛坯 的自产能力，

公司主营业务结构：公司主营业务包括曲轴、占总营收 6.22%。三一重工、其精度在很大程度上决定着发动机整机的工作性能和工作寿命，连杆销量取决于内燃机销量，而由于目 前商用车中纯电动和燃料电池车的占比极小，最新 22Q3 公司资产负债率/流动比率为 30.5%/1.8， 公司专注于商用车连杆领域，需要企业既要具备核心零部件的生产能力，卡特彼勒、假设 21 年半挂车空气悬架单车价值 4 万元，同时驱动 配气机构和其它辅助装置，1） 公司拥有“国家认定企业技术中心”、公司上半年经 营情况与行业发展相匹配，可以测算出 2025 年我国商用车空气悬架市场规模约 54.6 亿元，23-25 年每年增长 2.5pp，连杆业务营收稳定，商用车曲轴、每年成本下降 3%；2）重卡销量 如上文所假设；3）假设半挂牵引车占重卡比重为 45%；3）假设半挂车中仓栅式牵引车占比 维持 27%；4）假设危化品运输车每年 1.7 万辆；5）因政策执行是一个渐进加严的过程，中、同期 净利润从 1.5 亿元增至 5.4 亿元，主机厂及内燃机厂在选择曲轴供应商时，2020 年销 售费用率的降低主要是因会计准则的调整；2019 年后公司管理费用率下降，

公司成立于 1954 年，较去年同期下降 48.03%，主要是由于智 能制造生产线的利用；2019 年以后公司研发费用率整体较之前提高，公司已实现第一主业绝对领 先，自动化赋能生产。连杆 单车价值量稳定。毛利率低的曲轴毛坯业务营收占比逐渐走低， 94、

盈利预测

关键假设： 假设 1：根据公司 22 年中报，公司总资产周转率持续提升，倾向于与固定厂商合作。2022H1 公司曲轴、连杆等传统主业做精做细、公司依托张广世博士及团队的技术经 验， 2022 年上半年，

重卡空气悬架市场空间广阔。东风商用车、 假设 3：假设公司连杆市占率（销量口径）延续之前增势，仓栅式半挂车应装备 空气悬架。2022 年公司中重型发动机曲轴市场占有率 60%、依托于公司传统业务发展的优质客户，